[은행] 경기선행지수와 은행 주가 cycle, 이번엔 다를 수도 있다...대신증권 - 투자의견 : Overweight (비중확대, 유지) * 은행주에 대한 두 가지 우려 요인 최근 은행 주가가 시장지수 대비 상대적으로 약세를 보이고 있다. 이는 다음의 두 가지 요인 때문으로 추정된다. 첫째는 경기선행지수 고점 논란이다. 그동안 경기선행지수 전년동월비와 은행 주가는 추세적으로 거의 동행하는 모습을 보여 왔는데 7~8월 경기선행지수 전년동월비 상승률이 둔화세를 보이면서 조만간 하락세로 전환될 것이라는 우려가 제기되고 있다. 둘째는 금융주 공매도 제한 해제 우려이다. 이미 지난 6월 비금융주에 대해서는 공매도 제한이 해제됐는데 한국의 경우 상대적으로 경제 여건이 양호해 궁극적으로 금융주도 공매도 제한이 해제될 수 밖에 없을 것으로 전망된다. 이는 단기적으로 은행주 수급에 비우호적으로 작용할 공산이 크다. 우리는 최근 외국인 투자자의 은행주 매수 강도 약화가 이러한 우려를 반영한 것으로 추정하고 있다. * 현 국면은 경기선행지수 하락 전환에도 은행주가 하락하지 않은 2006년과 닮은 꼴 지난 십년 동안 경기선행지수 전년동월비가 상승 추세에서 하락으로 전환된 사례는 모두 다섯 차례 있었다. 그 때마다 여지없이 은행 주가도 대부분 하락했다. 다만 2006년에는 경기선행지수 하락 전환에도 불구하고 은행 주가가 양호한 주가 흐름을 보였는데 현 국면은 그 당시와 상당히 비슷한 면이 많다고 판단된다. 그 당시는 1) 순이자마진이 본격적으로 하락했지만 대손비용 하락으로 수익성이 양호했으며, 2) 순이익과 보유 출자주식의 주가 상승으로 은행의 단순자본비율이 상승(레버리지가 하락)하던 시기였고, 3) 국민은행의 외환은행, 신한지주의 LG카드 우선협상자 선정 등 대규모 M&A 이벤트가 발생했으며, 4) 출자전환 주식 매각에 따른 이익 증가 기대로 배당성향 확대와 고배당에 대한 기대가 높았던 것으로 회고된다. 현 국면은 1) 순이자마진이 본격적으로 반등하면서 이익이 점차 개선되는 추세를 보이고 있고, 2) 대출이 둔화되고 자본이 확충되면서 레버리지가 하락하고 있으며, 3) 외환은행 매각, 금융지주사간 대형화 등 산업 재편에 대한 기대감이 높은 데다 4) 하이닉스, 현대건설 등 조만간 대규모 매각익 실현이 기대되고 있어 2006년과 많은 부분이 흡사하다. 다만 배당에 대한 기대감이 낮다는 점은 2006년과 다소 다른 점이다. * 투자의견 비중확대 유지 경기선행지수를 미리 예측하기는 쉽지 않다. 또한 설령 하락세로 전환한다고 해도 추세적인 모습일지 아닐지도 예단하기 어렵다. 과거 사례를 볼 때 경기선행지수 전년동월비가 하락세로 전환되면 시장 조정과 은행주 하락의 시그널로 받아들일 개연성이 높지만, 지금은 경기 회복 초기 국면인데다 은행 이익 개선과 산업 재편 기대감 등을 감안시 은행 주가는 이전의 네 차례의 경기선행지수 사이클과는 다른 국면을 보일 수도 있다고 판단된다. 적어도 시장지수 대비 큰 폭 초과하락하지는 않을 것으로 기대한다. 금융주 공매도 제한 해제 우려에 따른 외국인 투자자의 매수 강도 약화, 이로 인한 수급 악화도 단기적으로는 부정적 요인이지만 한국 은행에 대한 긍정적인 시각을 감안할 때 장기간 지속되지는 않을 것으로 판단한다. 투자의견 비중확대를 유지한다.

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