한국가스공사(036460) - 배당여력 축소 및 차입금 증가 요인은 여전...현대증권 - 투자의견 : Marketperform(하향조정) - 적정주가 : 42,700원 동사의 성장동력으로 인식되고 있는 E&P 사업이 주주가치 증대로 이어지기까지는 Capex 부담을 극복해야 할 것으로 판단됨. Capex증가에 따른 재무부담 완화를 위해 정부는 규제 대상이었던 해외 가스전 배당 수입 환원도 고려하고 있으나 배당여력 축소 및 차입금 증가 요인은 여전한 것으로 판단되어 투자의견 Marketperform제시 한국가스공사에 대해 투자의견 Marketperform과 적정주가 42,700원을 제시함. Marketperform 투자의견 제시 이유는 향후 성장 동력으로 평가받고 있는 E&P 사업의 수입발생 시기는 2010년 이후에나 기대할 수 있는 반면 향후 5년간 E&P 사업에 연간 2천억원씩 투자할 계획으로 있어 이로 인한 재무부담 가중 및 배당여력 축소에 따른 주주가치 희석이 우려되기 때문임. 동사는 최근 1개월 동안 시장대비 4.7% 초과 상승하였음. 이는 미얀마, 우즈벡 등 해외 E&P 사업이 동사에 있어 신성장 동력으로 작용할 수 있다는 시각과 요금 규제 대상이었던 오만, 카타르 가스전 배당수입(연간 900억원 수준)을 정부가 환원시켜줄 가능성이 커진 것에 따른 기대감이 작용하고 있는 것으로 판단됨. E&P 사업으로 성장동력을 마련했다는 점에 있어서는 긍정적으로 평가할 수 있음. 현재 미얀마 가스전에 대한 탐사가 이루어지고 있고, 이미 가스 매장량이 확인된 우즈벡과의 개발 사업 계획도 동사에 대한 시각을 배당주에서 성장주 관점으로 전환하게 하는 요소로 작용하고 있음. E&P 사업 결실이 주주가치 증대로 이어지기까지 장기간이 소요될 수 있다는 점은 투자심리 개선에 걸림돌로 작용할 수 있음. 동사는 2007년부터 2010년까지 가스시설 투자금액으로 연평균 4,650억원을, E&P 사업에 향후 5년 동안 매년 2,000억원씩 투자할 계획임. 따라서 요금 규제 대상이었던 카타르, 오만 가스전 배당수입을 환원시켜준다 하더라도 Capex부담을 완화시키는 수준에 그쳐 즉각적인 FCF 증가로 이어질 가능성은 제한적임. 투자규모 증대로 주당 배당금도 전년대비 줄어들 전망임. 2005년 배당성향은 50%로 주당 배당금은 1,730원 이었으나 올해 배당성향을 40%로 가정할 시 주당 1,400원 수준으로 예상됨. 급격한 배당금 감소로 이어지지는 않을 것으로 예상되나 과거 대비 배당매력도가 희석될 수 있다는 점은 고려해야 할 사항임 . 해외 E&P 사업은 동사의 수익기반 확대 측면에서 긍정적으로 평가되어 주가도 이를 반영하기 시작하였음. 현 주가 수준에서 추가적인 상승을 위해서는 정부 규제 리스크의 완화 시기와 정도 그리고 E&P 사업의 구체적 진행 정도가 확인될 필요가 있다는 판단임. 적정주가는 2007년 기말 예상 BPS 47,457원에 적정 PBR 0.9배(ROE 7.6%, Ke 8.1%, g 2% 가정)를 적용하여 도출하였음.

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