1월 월간투자전략...대우증권 : 내재가치에 대한 평가가 제자리를 찾아가는 2005년 ▷ 2005년 이익전망 소폭 하향 조정 지난 11월의 대우증시포럼을 통해 제시했던 2005년 시장전망이후 현재까지 시장 밸류에이션과 관련하여 변화된 사항에 대해 점검해 보았다. 거시변수의 변화로는 환율과 금리, 유가의 하락을 들 수 있다. 이를 반영한 결과 대우 유니버스의 2005년 1분기 영업이익증가율 전망치는 -13.8%로 11월 전망보다 5%p 하향조정되었고, 2분기와 3분기는 각각 4%p 하향조정되었다. 반면 4분기는 10%p 상향조정되어 2005년 이익모멘텀 저점형성의 기울기와 상승트렌드의 전환 속도가 가파라질 전망이다. ▷ 고정비 부담 감소로 기업의 내성이 강해짐 또한 한국기업들은 손익구조의 개선을 통해 저성장 국면을 돌파해나가고 있다. 상장기업의 고정비부담율은 98년 25%에서 2003년에는 12% 수준으로 약 13%p 낮아졌다. 이처럼 고정비 부담이 줄고 변동비 부담이 늘어난다는 것은 기업의 레버리지 효과가 약화됨을 의미한다. 매출에 관계없이 일정하게 지급되는 고정비의 특성때문에 매출의 변동폭보다 이익의 변동폭이 커지는 현상을 나타내는 레버리지 효과는 경기가 빠르게 개선되는 상황에서 영향이 커진다. 반면 고정비의 감소는 손익분기점을 낮춰준다. 2005년의 경기는 2004년보다 4%이내로 개선폭이 제한될 전망이며 2006년 이후에도 한국기업들은 고성장기가 아닌 안정성장기를 구가할 것이기 때문에 레버리지가 크지 않은 것이 유리하다. 한국기업들이 고정비 부담을 낮췄다는 것은 경기가 둔화되어도 기업의 실적악화 충격이 크지 않으며 경기순환에 따른 이익의 변동성도 과거보다 줄었음을 의미한다. 결국 금리나 환율 등 외생변수의 변화에 대한 내성을 강화한 것이라고 볼 수 있다. ▷ 내재가치로 본 적정가치 지난 11월의 증시전망에서 기업의 내재가치로 본 적정가치 산정을 위해 1)ROE-PBR 밸류에이션, 2)Earnings yield gap모형, 3)이익변동성을 고려한 PER 밸류에이션을 사용하였다. 기본가정에 있어서 변화된 부분은 금리의 하락과 이익전망의 하향조정, 미국시장대비 상대 PER 하락등을 들 수 있다. 이를 반영한 결과 KOSPI 적정가치는 1,090~1,270p 수준으로 11월 전망보다 50p 하향조정 되었다. 결론적으로 보면, 한국기업은 고성장세가 둔화되는 대신 손익구조의 개선을 통해 효율성을 제고하고 있다. 또한 환율의 하락에도 불구하고 제품의 경쟁력을 제고하여 원화절상의 단점을 방어해나가고 있다. 따라서 기업이익의 추가적인 하향조정은 크지 않은 상황이다. 또한 금리의 하락세 속에서 주식시장에 대한 선호도가 높아지고 있음을 감안할 때, 2005년은 저성장 속에서도 내재가치에 근거한 밸류에이션이 제자리를 찾아가는 첫해가 될 것으로 기대해본다. ** 본 한경브리핑 서비스는 거래목적으로 사용될 수 없습니다. 또한, 정보의 오류 및 내용에 대해 당사는 어떠한 책임도 없으며, 단순 참고자료로 활용하시기 바랍니다.

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