동부화재(005830) - 보이는 것을 믿어라!...대우증권 - 투자의견 : 매수 - 목표주가 : 69,000원 ■ FY11 1Q Preview : 순이익 1,175억원(QoQ +16.7%), 6월에도 효율성 지표는 양호 동부화재의 FY11 1Q 순이익은(K-IFRS) 1,175억원으로 지난 분기 1,008억원 대비 16.7% 증가한 것으로 추정된다. KIFRS 적용에 의한 손익 왜곡(손해조사비의 계정 이동으로 손해율 상승과 사업비율 하락이 상쇄, 비상준비금의 자본 이전 등)이 미미하므로 순이익 상의 상대비교에 큰 무리는 없다. 호실적의 배경은 1) 자동차 보험을 비롯한 전반적인 손해율 안정화, 2) 양호한 투자이익률(5.2%) 등 보험영업, 투자영업이 모두 이상적이기 때문이다. 외견상 합산비율은 0.4%p 상승한 듯 보이지만, 6월의 성과급 요인이 1.4%p 정도 이를 견인한 점을 고려하면 전체 보험영업이익의 효율은 1%p 정도 개선된 셈이다. 6월 순이익은 5월 428억원 대비 감소한 270억원 수준으로 추정되는데, FY10의 성과급 250억원 가량이 지급되는 점을 감안하면 여전히 좋은 실적이다. 6월 자보 손해율은 소폭 상승했으리라 예상했으나, IBNR 환입으로 기여하여 안정 추세는 유효하다. ■ 2Q 실적은 1Q의 연장선상에… 1Q처럼 높은 투자이익률이 지속되기는 어렵겠지만, 20%가 넘는 운용자산 증가율을 감안하면 4.7%(2Q 이후 투자이익률 가정)만 적용해도 투자이익은 양호할 것이다. 자보 손해율은 계절성을 감안해도 안정성을 유지할 것으로 판단된다. 1) 극도의 모럴헤저드가 야기하던 자차 담보의 손해율 상승이 제도변화(자기부담금의 정률제 적용) 이후 안정화 단계에 진입했고, 2) 타사 대비 매출 성장이 좋았던 만큼 경과손해율의 안정화 효과는 더욱 클 것이다. 갱신이 진척되면서 실손 및 정액 담보의 손해율 안정화는 추세적이다. ■ 2nd Tier 내 상대적 관점의 투자매력, TP 69,000원(현재주가 56,500원)으로 상향/ 매수 / Top Picks 유지 동부화재에 대한 FY11, FY12 수익추정을 각각 16.2%, 12.1% 상향한다. (표2 참조) 수익추정 상향과 현실화된 자산재평가 효과, 기준 BPS의 이연을 종합하여 12개월 목표주가를 69,000원(현재주가 56,500원)으로 상향한다. (기존 58,000원) 자산재평가로 낮아진 ROE는 수익추정 상향으로 복원되어, 기존 Target PBR 1.72를 유지한다. 동사에 대한 Valuation 접근 관점에 변함은 없다. ROE 유지 하에 Book이 증가하는 만큼 목표주가는 상향될 것이다. 타 2nd Tier와의 Valuation Gap이 축소된 점도 부담을 약화시킨다. 투자의견 매수, 보험업종내 Top Picks를 유지한다.

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