CJ제일제당(097950) - 2Q Preview : Turnaround가 시작되었다...대우증권 - 투자의견 : 매수 - 목표주가 : 220,000원 ■ 2분기 시장 예상보다 좋은 실적 예상 CJ제일제당의 2분기 실적은 매출액 11.2% 증가, 영업이익 13.8% 증가, 세전이익 4.3% 증가하여 시장 컨센서스보다 좋아질 전망이다. 이는 가격 인상 효과, 투입 원재료가격 하락, 지분법순이익 발생, 환율 하락에 의한 외환관련이익 발생 때문이다. 특히, 원재료가격 하락과 지분법이익에 주목해야 한다. 원당을 제외한 주요 원재료의 투입원가가 5월부터 본격적으로 하락하면서 소재식품의 이익 회복에 기여하였다. 해외 바이오 3사(인도네시아, 중국, 브라질)는 핵산 가격 상승, 라이신 원가 하락, 외환관련손실 감소로 지분법이익에 기여할 전망이다. ■ 3~4분기에는 투입원가 하락으로 본격적인 이익 회복 시기 진입 3~4분기에도 가장 큰 이슈는 투입원가이다. 3~4분기에는 전반적인 곡물가격과 환율 하락이 맞물려 투입 원재료의 가격이 전년 동기간 대비 20% 이상 낮아질 전망이다. 환율이 하락하지 않아도 낮은 가격에 구입한 곡물이 본격적으로 투입되고 있어 연말로 갈수록 원가 개선의 효과는 더 크게 나타날 전망이다. 3분기부터는 판매량도 감소세를 멈추고 증가세로 반전할 전망이다. 또한 현재의 라이신 가격, 핵산 가격, 환율이 유지된다면 3분기 이후에도 지분법은 흑자를 이어갈 전망이다. 해외 바이오 3사의 3~4분기 이익은 라이신 가격, 라이신 원가, 각국의 환율, 그리고 핵산 가격에 의해 결정된다. 라이신 가격은 2분기에 손익분기점 이상인 톤당 1,350~1,400달러를 유지했다. 3분기 이후에도 2분기의 가격은 유지할 것으로 예상된다. 반면, 라이신의 원재료 가격은 하락 안정세를 보이고 있다. 각국의 환율 안정세로 외환관련손실도 감소할 전망이다. 또 다른 변수는 핵산 가격이다. 핵산은 인도네시아(PT.CJI)와 중국(요성 바이오텍)에서 생산한다. 경쟁업체의 구조조정으로 핵산 가격은 하반기에도 톤당 13~15달러 정도의 강세를 이어갈 전망이다. 2009년 하반기에는 라이신 가격보다 핵산 가격이 더 중요한 변수가 될 전망이다. CJ제일제당은 지분법에서 2008년 연간 288억원의 적자를 냈다. 이 중 환율 상승에 의한 손실이 300억원 이상이었다. 환율만 상승하지 않았다면 2008년에도 흑자가 가능했다. 2009년에는 환율이 하락하기 때문에 지분법 흑자가 발생할 전망이다. ■ 투자의견 매수, 목표주가 220,000원 CJ제일제당은 2분기에 회복 시기를 맞이했고 3분기부터 강한 이익 모멘텀이 발생할 전망이다. 투입 원재료가격 하락으로 마진(제품가격-원가의 Spread)이 본격적으로 상승하기 때문이다. 즉, 하반기에는 환율/곡물가격 하락 → 원가 하락 → 마진 상승 → 주가 상승이라는 선순환 구조로 전환될 전망이다. 2분기 실적은 시장의 신뢰를 되찾는 계기가 될 전망이다. 투자의견 매수, 목표주가 220,000원을 유지한다.

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