[브리핑] [자동차산업] 환율수혜! 3인방 점검: 환율 수혜는 가깝고 원가상승 압력은 멀고...대우증권

[자동차산업] 환율수혜! 3인방 점검: 환율 수혜는 가깝고 원가상승 압력은 멀고...대우증권

■ 환율수혜 3인방의 이익민감도는? 현대차: 원/유로 상승수혜가 원/달러보다 커

현대차의 경우 2008년 수익예상을 기준으로 볼 때 달러, 유로화의 Net exposure가 각각 75.4억 달러, 48.6억 유로로 long position(수입〉지출)이다. 따라서 원/달러와 원/유로가 각각 10원씩 상승할 때 영업이익은 754억원, 486억원 증가할 수 있다. 이는 각각 기존 수익예상 영업이익의 3.6%, 2.3% 수준이다. 또한 30% 수준의 헷지율을 가정할 경우 2008년 EPS는 원/달러 및 원/유로 10원 씩의 상승에 따라 각각 1.8%, 1.2% 증가할 수 있는 것으로 분석된다.

현재 수준에서는 원/달러보다는 원/유로가 기존 가정치를 크게 뛰어넘는 것으로 판단된다. 현재의 원/유로 추세가 유지된다면 2008년에 기존 수익예상 대비 수천억원의 영업이익 증익 효과가 발생할 수도 있는 상황이다.

■ 기아차: 환율가정 변경시 증익 효과 크지만 유로수출 비중 축소세 등에 따라 효과 반감

기아차의 경우 2008년 수익예상 기준의 달러, 유로화에 대한 Net exposure는 각각 72.6억 달러, 16.2억 유로의 long position으로 전망된다. 이에 따라 원/달러와 원/유로가 각각 10원 씩 상승할 때 영업이익은 726억원, 162억원 증가할 수 있다. 이는 각각 기존 수익예상 영업이익의 38.3%, 8.6% 수준이다.

기아차는 현대차에 비해 주요 환율 상승에 따른 기존 2008년 예상 영업이익 대비 증익의 레버리지가 매우 큰 편이다. 다만 해외 현지재고의 누증에 따라 수출선적 자체가 부진해 당분간 기존 수익예상 대비 수출매출 비중이 축소세를 보일 전망이다. 따라서 그 변동성으로 인해 환율 수혜가 반감될 수 있는 것으로 판단된다.

특히 유로화 수출의 경우는 주력 차종인 모닝 등의 내수생산 비중 확대에 따른 선적 축소, 유럽판매의 현지화 비중 진전 등에 의해 전체 수출 대비 비중이 더욱 줄어들 전망이다. 따라서 상대적으로 상승세가 두드러진 원/유로 수혜 효과의 반감도 부정적이라고 할 수 있다.

■ 한국타이어: 원자재가격 강세 둔화 가운데 원/유로 상승세로 상반기 견조한 영업이익률 유지 가능

한국타이어의 2008년 유로화의 Net exposure는 4.7억 유로 long position으로 전망된다. 따라서 원/유로가 10원 상승하면 한국타이어의 2008년 영업이익은 47억원 증가할 수 있다. 현재 원/유로의 기존 가정 대비 상회 가능폭을 감안할 때 2008년 영업이익은 기존 추정(2,948억원) 대비 20% 증가할 수 있을 전망이다.

상반기중 주요 RE(교체용 타이어) 시장에서의 판가 인상이 매출 증가에 추가로 반영될 전망이고, 여기에 원/유로 환율 상승세에 따른 마진개선 요인이 가세할 것으로 예상된다. 이러한 가운데 2008년 들어서의 천연고무 등 원자재가격 상승은 2분기 중반 이후부터 영업이익률 하락에 본격적인 영향을 미칠 것으로 보여진다. 이로 미루어 볼 때 한국타이어의 수익성은 상반기중 대체로 견조하게 유지될 전망이다.

한편 천연고무 등 주요 원자재가격이 고점(2월 25일 2,791달러/톤)에서 하락하는 등 급등세가 진정되고 있는 상황이다. 천연고무를 기준으로 할 때 Spot 가격이 종전 고점 이후 강세를 유지할 경우 이는 기존 본사 기준 사업계획 상의 평균 판가 인상률 목표인 7%로는 전년 대비 마진 하락을 피할 수 없는 수준이 된다. 따라서 최근 천연고무를 포함한 주요 원자재 시세의 고점 대비 하락세 등은 한국타이어 주가 하락의 진정 요인이 될 수 있고, 최근의 높은 원/유로 수준이 당분간 유지된다면 주가가 반전하는데 긍정적일 전망이다.

■ 환율상승은 상반기 우선적인 모멘텀, 하반기에는 원재료비용 상승압력 가시화

최근 원화가치의 두드러진 하락세로 인한 환율 수혜의 지속 가능성은 다음과 같은 차원에서 주의를 요한다.

첫째, 원화 약세는 미국금리 인하로 촉발되는 글로벌 인플레이션 심화, 달러의 절대 약세와 연관이 깊다. 즉 글로벌 인플레이션 심화에 의해 국내 수입물가 상승, 경상수지 적자 압력이 높아짐에 따라 원화 약세가 두드러지고 있다고 볼 수 있다. 따라서 미국금리 인하의 효과가 점진적으로 감소하면서 글로벌 인플레 압력과 달러 약세가 둔화될수록 급진적인 원화 약세가 정상적으로 조정되고 환율 수혜도 약화될 수 있다.

둘째, 반대로 인플레 압력이 하반기에도 지속된다면 환율 수혜 만큼 자동차업체의 원가상승 압력도 고조될 것이다.
다만 상반기 중에는 기존 수익예상 가정을 상당폭 상회하는 평균 환율 수준이 연간 유지될 가능성이 고조되면서 영업실적 측면 등에서 우선적인 모멘텀으로 작용할 전망이다. 하반기에는 현재의 인플레 압력에 따른 원자재가격 강세 요인이 점진적으로 실적에 반영되면서 원재료 비용 상승 압력이 가시화될 전망이다.

현대차와 한국타이어에 대해서는 환율 수혜와 더불어 관련 사업 포트폴리오(판매 지역 측면)의 안정성을 감안해 매수를 유지한다. 기아차에 대해서는 수출 비중 등 사업 포트폴리오의 불안정성 상존을 감안해 Trading Buy 의견을 유지한다.