애경유화(006840) - 예상을 하회하는 4분기 실적, 그러나 자회사 가치에 주목...삼성증권 - 투자의견 : BUY(M) - 목표주가 : 56,500원 (64,600원에서 하향) * 예상을 소폭 하회하는 4분기 실적 동사의 4분기 매출액과 영업이익은 각각 1,291억원과 17억원으로 전년동기 대비 매출액은 11.4%, 영업이익은 511.8% 증가. 매출액은 당사의 예상치를 소폭 상회하였으나, 영업이익은 19.3% 하회하였는데, 이는 판관비가 당사 예상치보다 증가하였기 때문임. 연간으로는 중국으로의 꾸준한 수출 성장세로 매출이 전년 대비 20.7% 증가한 5,143억원을 기록하였고 2006년 4분기 제품 스프레드가 바닥권을 탈출하며 영업 이익이 전년 대비 132.5% 증가한 196억원을 기록. 특히 순이익 부분은 전년 대비 754.4% 증가한 282억원을 기록했는데 이는 작년 상반기에 동사가 보유하고 있던 애경 그룹의 유통부문 계열사 지분을 에이알디홀딩스에 현물 출자하면서 생긴 일회성 지분법적용 주식처분이익이 약 228억원 가량 발생했기 때문. 이를 제외하면 약 131억원의 순이익(전년 대비 296.3% 증가)이 발생했다고 할 수 있음. * 목표주가 하향조정하나 BUY(M) 투자의견 유지 중국 수출 둔화세를 반영해 2008년, 2009년 매출액 증가율을 소폭 하향 조정하고 제품 스프레드 및 지분법 이익 가정 변화를 반영하여 이익전망 미세 조정. 과거 3~4년간의 영업 마진의 변동 주기를 고려해 볼 때 2008년 하반기부터는 주요 제품 스프레드가 다시 확대될 것으로 보임. 목표주가는 기존 64,600원에서 56,500원으로 하향 조정하는데, 이는 순부채를 차감한 사업가치 983억원(최근 삼성 유니버스 화학 업종이 2008년 순이익 기준 P/E 12배 정도에 거래되고 있음을 감안하여 2008년 수정 순이익에 10배를 적용)에 비영업가치 2,404억원(자회사 애경 PNC의 가치 산정 시 적용하던 P/E 배수를 기존 12배에서 9배로 낮춤)을 합산하여 산출함. 하지만 기존의 예상대로 에이알디홀딩스가 빠르면 올 해 말, 늦으면 내년 상반기 정도에 상장될 예정이고 애경 그룹의 지주사 전환 스토리가 여전히 유효하다고 판단됨.

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