한솔제지(004150) - 준수한 4분기 영업이익: 펄프 가격 하락세 전환으로 2분기부터 실적 개선...삼성증권 - 투자의견 : BUY(M) - 목표주가 : 15,600원 매출액은 2,848억원으로 당사 예상과 유사했으나, 영업이익은 예상을 20.0% 상회하는 208억원 (전분기대비 18.7%, 전년대비 0.3% 증가)을 기록. 3분기 펄프 가격 강세와 원화 강세에도 불구하고, 이처럼 준수한 영업이익은 내수가격 인상과 인건비 등 원가 절감 효과에 따른 것으로 판단됨. 12월 활엽수 펄프 스팟 가격 톤당 10달러 하락에 이어, 동사의 1월 활엽수 펄프 구매 가격이 전월대비 10~20달러 가량 하락한 것으로 추정되어, 향후 실적 전망을 밝게 하고 있음. 이는 1분기 중 활엽수 펄프 가격이 하락할 것이라는 당사의 예상과 부합하는 상황. 펄프 재고 보유분을 감안하면, 이 같은 펄프 가격 하락세는 2분기부터 본격적으로 실적에 반영될 것으로 기대됨. 준수한 영업이익과 달리 118억원의 경상손실을 기록했는데, 이는 예상을 상회하는 지분법 평가 손실에 따른 것으로 판단됨. 이는 한솔홈데코가 조림지 감액손실 등으로 356억원의 순손실을 기록하고, 한솔 건설 역시 예상을 하회하는 실적을 기록한 것으로 파악됨. 그러나, 이 같은 실적 부진이 대부분 실질적인 현금흐름 없는 보수적인 회계처리에 따른 것으로, 부정적으로 판단되지 않음. 준수한 4분기 실적과 당사 예상에 부합하는 펄프 가격 흐름에 따라, 동사의 수익추정과 목표주가 15,600원을 유지함. 투자의견 역시 BUY(M)을 유지하는데, 이는 1) 펄프 가격 하락세가 반영되는 2분기부터 본격적인 분기별 실적 개선이 전망되는 가운데, 2) 2007년 지분법 평가 이익 전환(176억원)이 실적 개선에 기여할 것으로 예상되며, 3) 낮은 대주주 지분과 그룹 내 순환출자구조 등을 감안하면, 기업 지배구조 개선에 대한 모멘텀 역시 여전히 유효한 것으로 판단되기 때문임.

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