대한항공 (003490) - 수정EPS 증가추이에 주목 - 본격적인 턴어라운드 시작...한국투자증권 - 투자의견 : 매수 (유지) - 목표주가 : 38,000원(30,000원에서 상향) ■ 목표주가 38,000원으로 상향조정 ‘매수’ 투자의견을 유지하며 목표주가를 30,000원에서 38,000원으로 26.7% 상향조정함. 항공유가의 하향안정세를 반영해 2006년 수익추정치를 상향 조정한 결과임. 항공유가가 두 달 만에 26.0%나 하락함(10/3일 85.4$/bbl → 12/1일 63.2$/bbl). 연평균 유가가 배럴당 1달러 하락하면 영업비용이 304억원 감소하는 만큼 내년에는 큰 폭의 이익증가가 예상됨. 유류할증료가 확대 부과되고 있어 유가상승에 대한 안전장치도 마련됨. 유가가 하락세로 전환하면서 11월 한달 동안 주가가 40.8% 상승했지만 연간으로는 이제 시장상승률을 소폭 상회한 수준에 불과함. 내년의 이익증가 모멘텀을 고려하면 주가상승세가 지속될 가능성이 커 보임 ■ 10월 수송실적 – 여객부문은 호조세, 화물부문은 부진 금요일에 10월 수송실적이 발표됨. 국제여객수요는 9.0% 증가해 고성장을 이어갔으나 국제선 화물수요는 5.1% 감소함(1~10월까지의 누적 국제여객 및 화물수요 증가율은 각각 9.2%, -2.9%). 화물수송실적이 저조한 것은 2004년 수출 급증으로 화물수송이 18.1%나 늘어난 기저효과에 올해의 IT수출 둔화, 노후 임차 화물기 반납(MD-11F 4대) 영향이 더해진 때문. 하반기부터 우리나라 수출 증가율이 다시 회복되고 있고, 11월 화물기(B747-400ERF) 도입으로 화물 space가 다시 늘어난 점을 고려하면 내년 초부터 화물 수송실적은 전년대비 증가세로 전환할 가능성이 높음 ■ 올해 수정 EPS, 2000년 이후 첫 흑자전환, 06년 수정 EPS는 103% 늘어날 전망 외화환산손익을 제외한 실질적 주당순이익인 수정 EPS는 2000년 이후 올해 처음으로 흑자전환하게 됨. 올해부터 수정 EPS가 흑자전환하는 것은 연간 4,000억원에 육박하는 이자비용을 상회하는 영업이익 달성이 가능해졌다는 중요한 의미를 지님. 과거 수년간의 공격적인 항공기 투자 결과로 2001년에는 이자비용이 4,633억원까지 늘어난 바 있으나, 올해 이자비용은 01년 대비 16.5%나 감소할 전망임. 대한항공의 낮은 항공기령(여객기 7.3년, 화물기 6.2년, 세계 평균은 약 15년)을 감안하면 향후 항공기 투자부담은 낮으며, 이는 차임금감소 → 이자비용감소 → 재무구조개선 → 수익력 향상의 선순환 구조로 들어섰음을 의미함. 안정적인 항공수요 고성장과 이미 입증된 유가 방어능력으로 영업효율성이 매년 향상되는 가운데, 점진적인 투자부담 감소로 영업외수지도 개선됨. 2006년 수정 EPS는 올해 대비 103.0% 늘어난 3,728원에 달할 전망. 사상 최고의 실적을 달성했던 2002년을 제외하고, 보수적 기준(과거 KALF 소유 항공기를 대한항공의 자산으로 전환 가정)으로 보면 실질적으로 올해가 영업이익이자보상배율이 1배를 상회하는 첫해가 됨. 올해와 내년의 이자보상배율은 각각 1.3배, 1.7배로 높아질 전망 ■ 모멘텀이 아닌 펀더멘털 차원에서의 접근 시도가 확산될 전망 목표가 38,000원은 ‘06년 PER 10.2배, PBR 0.7배 수준임. 현 주가기준 ‘06년 PER과 PBR은 각각 7.2배, 0.5배 수준으로 시장평균을 크게 하회. 과거 대한항공의 이익변동폭이 크게 나타났던 것은 잦은 수요충격, 유가변동에 지나치게 민감한 비용구조 때문. 외화환산손익까지 고려한 EPS는 매년 적자와 흑자를 넘나드는 불안정한 구조였음. 하지만 작년부터 항공수요의 구조적인 변화로 안정적인 수요증가패턴이 확인된 가운데 유류할증료 부과로 유가변동에 대한 이익의 불확실성도 크게 낮아짐. 과거 투자 판단시 모멘텀만 고려했다면, 이제는 펀더멘털 차원에서 투자지표에 의미를 부여하는 것이 가능해진 시점임. ** 본 한경브리핑 서비스는 거래목적으로 사용될 수 없습니다. 또한, 정보의 오류 및 내용에 대해 당사는 어떠한 책임도 없으며, 단순 참고자료로 활용하시기 바랍니다. ⓒ 한경닷컴, 무단 전재 및 재배포 금지

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