[브리핑] 삼성카드(029780) - 우려 요인이 다소 과도하게 반영된 주가 수준...대신증권

삼성카드(029780) - 우려 요인이 다소 과도하게 반영된 주가 수준...대신증권

- 투자의견 : Buy (매수, 상향)
- 목표주가 : 55,000원 유지

● 투자의견 ‘매수’ 로 상향, 목표주가 55,000원 유지

삼성카드에 대한 투자의견을 시장수익률에서 매수로 상향하고 목표주가 55,000원을 유지한다. 목표주가는 2008년 추정 BPS 33,360원 대비 목표 PBR 1.6배를 적용하고, 보유 유가증권의 가치 재평가를 통한 주당 순자산가치 상승분 3,000원을 가산해 산정한 것이다.

삼성카드는 최근 10영업거래일 동안 주가가 약 14.3% 급락했다. 이는 1) 경기 악화에 따른 소비 둔화로 인해 취급액이 급감하고 카드자산의 건전성이 악화될 것이라는 우려 2) 우리사주 약 2,450,000주의 lock up 해제(6월 30일)에 따른 물량 부담으로 수급 여건 악화 3) 자사주 매입 실시에 대한 기대감이 저하된데 따른 실망 매물 등이 복합적으로 작용했기 때문으로 추정된다. 그러나 최근 급락은 우려 요인이 다소 과도하게 반영된 측면이 있다. 투자의견을 시장수익률에서 매수로 상향 조정한다.

● 취급액 급감과 자산건전성 악화 우려가 높지만…

카드산업은 유통산업, 은행산업과 더불어 대표적인 내수산업 중 하나이다. 그런데 최근 한국경제는 경기선행지수 전년동월비가 6개월 연속 하락, 동행지수 순환변동치도 4개월 연속 하락하는 등 경기 둔화에 대한 우려감이 커지고 있다. 게다가 소비자물가상승률도 4월 4.1%, 5월 4.9%, 6월 5.5%로 매월 가파르게 상승하고 있어 소매판매증가율도 곧 둔화될 가능성이 높다. 따라서 내수 경기 위축에 따른 소비 둔화가 우려되는 상황이다.

● 취급액 감소는 어느정도 불가피하겠지만 그 폭이 크지는 않을 것으로 판단

삼성카드는 신용카드사태 이후 대규모 자산구조조정의 결과로 총 취급액 기준 M/S가 15.9%에서 2007년말 11.8%로 지속적으로 감소했다. 그러나 1분기와 4,5월 중에는 M/S가 11.8%를 그대로 유지해 M/S 감소세가 멈춘 것으로 추정된다. 따라서 조만간 M/S 반등도 기대해 볼 수 있을 것으로 예상된다. 물론 시장 전체적으로는 소비 둔화에 따른 신용판매 부문의 취급액 감소가 어느정도 불가피하겠지만 물가상승분을 고려하면 그 폭이 아주 크지는 않을 수 있다. 신용카드사들의 1분기 중 신용판매 취급액은 전년동기 대비 약 21.7%나 증가했다. 민간소비 대비 카드사용액 비중이 증가하고 있다는 반증이다. 게다가 우리는 동사의 올해 전년대비 취급액 증가율을 약 12% 정도로 다소 보수적으로 추정하고 있어 취급액 감소 요인이 우리 수익추정치에 어느정도 반영되어 있는 셈이다.

대환자산을 제외한 순수카드론 부문의 빠른 성장세도 돋보인다. 카드론 증가에 대한 우려의 목소리가 높지만 신용카드사들의 경우 카드사태 이후 신용위험 관리 능력이 많이 개선되었고 그동안 상당히 보수적으로 자산을 운용해 온 점을 고려할 때 카드론 부문의 증가가 바로 자산건전성 악화로 이어지지는 않을 것으로 예상된다. 삼성카드는 건설 및 부동산업종 대출의 자산부실화 및 SOHO의 건전성 악화 우려에 시달리고 있는 은행주보다 단기적으로는 더 나은 투자대안이 될 수 있다.

● 대환자산 감소로 건전성 악화 현상은 더디게 나타날 전망

경기 둔화로 연체율이 상승할 개연성 있지만 삼성카드는 타사대비 건전성 악화 현상이 더디게 나타날 수 있다. 이는 대환자산 감소 때문이다. 2008년 1분기 말 현재 대환자산은 약 1.3조원인데 연말까지 추가적으로 약 0.4조원 가량의 대환자산이 추가적으로 감소할 것으로 예상된다. 대환자산 감소는 연체율 하락 요인으로 작용하게 된다. 이에 따라 경기 둔화를 가정해도 연체율이 크게 급등하지는 않을 전망이다. 1분기말 현재 삼성카드의 연체율은 4.6%(금감원 기준 연체율은 5.6%)이다.

● 자사주 매입 가능성은 낮은 편. 1분기 예상 순이익은 약 990억원

다만 우리는 동사가 자사주 매입을 실시할 가능성은 낮다고 판단한다. 삼성카드는 수신 기반이 없는 모노라인으로 자금 조달이 주로 카드채나 ABS 발행을 통해 이루어지기 때문에 신용평가기관이나 채권매수자들의 영향력을 무시할 수 없는데, 자사주 매입은 자본 감소 요인이기 때문에 신용평가기관이나 채권자 입장에서는 이를 반길리 없다. 주주와 채권자간의 이해상충이 발생하는 셈이다. 삼성카드의 2분기 순이익은 전년동기 대비 약 66.3%, 전분기 대비 약 12.0% 감소한 990억원을 기록할 것으로 추정된다. 2분기 중에는 일회성 손익 기여 요인이 적은 데다 미사용한도에 대한 추가충당금도 추가로 적립하지 않을 것으로 예상됨에 따라 순이익은 경상적인 수준을 기록할 전망이다.