삼성화재해상보험(000810) - 내재가치(Embedded Value)의 재구성...삼성증권 - 투자의견 : BUY(L) - 목표주가 : 280,000원 유지 삼성화재는 지난 목요일 5.4조원의 FY07 EV를 발표. 이는 전년 수치와 비슷하여 시장의 기대치를 하회하는 수준으로 보이지만, EV 산출 모델의 차이 때문임을 감안할 때, 펀더멘털의 정체로 해석하는 것은 무리가 있음. 실제로는 각종 지표들이 개선되며 실질 기업 가치가 증가하고 있음. EV분석에 사용된 주요 가정들을 살펴보면 다소 보수적인 접근인 것으로 판단됨. 할인율의 경우 펀더멘털의 개선에도 불구 5년 전과 동일한 수치가 이용되고 있고, 손해율 및 유지율 역시 실제 수치보다 보수적 가정이 적용됨. 금번 발표된 EV와 기존 당사 예상치의 차이는, 1) 보유계약가치(VIF), 2) 신계약가치(VNB), 3) 자사주 가치 포함 여부의 세가지 부문에서 기인. 이는 주로 건당변경보험료 추정 방식 변화, 유지율 가정 변화 등 EV 산출 모델 변경에 따른 것임. 원수보험사의 기업가치를 단기보험(일반, 자동차)과 장기보험 부문의 Sum Of The Parts(SOTP)로 계산하는 방식에 따라 추정된 삼성화재의 실제 EV는 7.5조원 수준으로 추정. 현 시점에서의 P/EV(FY07기준)는 1.4배 NBM은 8.9배 수준으로 절대적으로 여전한 상승여력 존재. 글로벌 금융주의 폭락, 국내 은행주와 증권주의 부진으로 상대적 Valuation 부담이 부각되고 있지만, 1) 타업종대비 유효한 실적모멘텀, 2) 금리상승 등 보험사에 우호적 거시경제변수, 3) 생보상장 등에 따른 보험업종에 대한 시장의 관심 증대 등을 감안하면 중장기적으로 여전히 매력적임.

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