[브리핑] [통신서비스] 합병 가정 시 합병비율은 1:0.65(KTF 1주 = KT 0.65주) 내외가 될 전망...우리투자증권

[통신서비스] 합병 가정 시 합병비율은 1:0.65(KTF 1주 = KT 0.65주) 내외가 될 전망...우리투자증권 ● 합병비율 1:0.65 내외에서 형성될 전망 KT, KTF 특히 KTF의 최근 주가 강세가 관심사이다. 지난 7거래일 동안 KTF 주가는 시장수익률을 18% 상회하였다. KT와 KTF의 합병 가능성이 가장 주된 이유인 것으로 풀이된다. 이와 관련 당사는 합병 시 양사 주식의 합병비율이 1:0.65 선일 것으로 예상한다. 전일(3월 17일) 기준 동 비율은 1:0.57선이다. KTF의 주가 상승 가능성이 보다 높을 수 있다는 의미이다. 이러한 합병비율 전망과 관련 그 근거 및 배경은 다음과 같다. 첫째, 당사의 잔여이익모델에 근거한 양 사의 목표주가를 기준으로 한 동 비율은 1:0.7이다(P3~4 참조). 둘째, 최근 3년간 양사의 주가흐름을 기준으로 본 동 비율은 1:0.63(평균치) 정도이다. 셋째, 향후 결합서비스 본격화 시 1차적으로 마케팅비용 축소를 기대할 수 있는데, 이러한 관점에서는 해지율이 높은 KTF가 보다 큰 수혜를 입을 전망이다. 넷째, KTF의 EV/EBITDA는 3.4배에 불과하다(KT는 4.5배). ● KTF 주가가 낮게 형성된 이유 당사가 예상하는 합병비율을 감안할 때 현재 KTF 주가는 매우 낮게 형성되어 있는데, 그 이유는 다음과 같다. 첫째, KTF는 지나친 마케팅비용 지출로 수익성에 대한 시장의 신뢰를 얻지 못하고 있다. 이는 3G 전환에 따른 불가피한 측면이 있으나, 시장은 국내 이동통신 3사의 비용통제 의지 및 능력에 대하여 다소 회의적이다. 둘째, 이에 반해 KT는 자산가치, 배당매력, IPTV 성장성 등을 나름대로 인정받고 있는 것으로 이해된다. 즉, 양 사의 합병 가능성을 높게 보고 있는 투자가들이 일단 단기 수익성이 불확실한 KTF보다 KT를 선택하는 있는 것으로 풀이된다. 셋째, 유선통신에 비해 이동통신은 요금인하 압력이 되풀이 되었다. ● KT, KTF 매력적인 투자대상 당사는 KT-KTF 합병이 양 사 주가의 상당한 상승을 가져오며, 그 이유는 합병과정에서 이루어질 대규모 주식소각 및 시너지효과 때문인 것으로 강조한 바 있다. 따라서 KT, KTF 모두 매우 매력적인 투자대상인 것으로 판단한다. 단 예상되는 합병비율 등 앞서 언급한 이유 등을 근거로 현 시점에서는 KTF의 주가 상승률이 KT보다 더 클 수도 있다고 판단된다.