동원산업(006040) - 최악의 상황은 끝났다...대우증권 - 투자의견 : 매수 - 목표주가 : 200,000원 ● 투자의견 매수, 목표주가 200,000원 동원산업에 대한 투자의견 매수와 목표주가 200,000원을 유지한다. 3분기 실적 부진은 이미 예상(2011년 10월 19일 리포트 참조)되었던 상황으로 주가에 큰 영향을 주지 않을 것으로 판단되며, 모든 이익결정변수가 최악의 상황을 지나 호전되고 있다. 1) 10월 어획량은 3분기 월평균 어획량 대비 약 15% 증가했으며, 연말로 갈수록 더욱 회복될 전망이다. 2) 3분기말 급등했던 원/달러 환율도 안정을 찾고 있다. 동원산업은 환율 100원 하락 시 순이익이 1.2% 증가한다. 3) 어가는 현재 1,850달러/톤으로 전년동월대비 73.7% 높은 상태이다. 장기적으로 참치어가 상승, 조업지역 확대 및 신규어종 개발에 따른 성장이 예상된다. ● 3분기 실적 review: 예상대로 부진 3분기 매출액은 15.5% 감소, 영업이익 79.5% 감소해 예상대로 부진했다. 9월 참치어가 2,050달러/톤으로 역사적 최고치를 기록하며 3분기 참치어가가 30% 상승했으나 어획량이 44% 급감했기 때문이다. 3분기 어획 부진은 중서부태평양 전역에서 나타난 현상으로 해수면 온도 하락에 따른 조류 급변이 원인인 것으로 판단된다. 7~9월 시행된 FAD조업(인공 부유물로 어류를 모은 뒤 어획하는 조업방식) 금지도 어획량 감소에 일조했다. 참치 어획의 경우 고정비(유류비, 감가상각비 등) 비중이 60%에 달해 매출액이 감소하면 영업이익률도 하락한다. 3분기 영업이익률 5.9%로 전년동기대비 18.4%p 하락했다. 분기말 환율 급등으로 외환관련순손실이 약 57억원 발생해 순이익은 99.7% 감소했다. ● 리스크 요인 점검 1) 자회사 스타키스트(지분율 80%)의 실적 부진이다. 스타키스트는 3분기까지 누적 지분법손실 약 88억원을 기록하고 있는 것으로 추정(지분법손실은 K-IFRS 개별 손익에 포함되지 않음)된다. 주된 이유는 참치어가 상승으로 인한 원가 상승, CEO 교체 과정에서 영업에 차질이 있었기 때문이다. 하지만 영업 정상화로 인해 3분기 누적 영업이익은 흑자로 돌아선 것으로 예상되고, 4분기에는 지분법이익도 흑자를 기록할 전망이다. 2) KDB PEF의 스타키스트에 대한 풋옵션 행사 가능성이다. 2011년 12월까지 행사 가능한 풋옵션은 10만주, 행사금액은 약 145억원으로 예상되며, 나머지 30만주는 2013년 6월 이후 행사 가능하다. 풋옵션 매수 의무는 모회사인 동원엔터프라이즈에게 있다. 동원산업이 자금 지원을 하더라도 동원산업의 연간 영업현금흐름 1,000억원 이상이기에 큰 부담은 되지 않는다. 또한 KDB PEF가 제 3자에게 지분을 매각하는 방법도 가능하다.

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