[브리핑] CJ E&M(130960) - 3Q11 Preview: 두 보 전진을 위한 한 보 후퇴...한국투자증권

CJ E&M(130960) - 3Q11 Preview: 두 보 전진을 위한 한 보 후퇴...한국투자증권

- 투자의견 : 매수(유지)
- 목표주가 : 57,000원(하향)

● 방송 제작비 증가로 단기 이익 감소, 목표주가 하향

CJ E&M에 대해 매수의견을 유지하지만 방송 제작비가 증가하는 것을 감안해 11년, 12년 영업이익 추정치를 각각 7.4%, 2.0% 낮춰 목표주가를 63,000원에서 57,000원으로 하향한다. 목표주가는 12개월 forward EBITDA에 목표 EV/EBITDA 6.4배(해외 미디어 업체의 12개월 forward 평균)를 적용해 산출했다.

목표주가 하향에도 불구하고 매수를 추천하는 이유는 다음과 같다. 첫째, 11년 이후 실적이 개선될 전망이다. 11년부터 향후 3년간 매출액, 영업이익, 조정 순이익(일회성 이익 제외)은 각각 연평균 8.6%, 27.0%, 26.5% 증가할 것으로 예상된다. 1) 자체 제작 강화로 방송 경쟁력이 높아지고, 2) 디지털 방송 가입자가 늘어 광고 및 수신료수익이 증가하고, 3) 중장기적으로 전사업 라인업 확대로 해외 진출이 활발해질 전망이기 때문이다. 2) VoD, 모바일, 인터넷 등 다양한 형태로 컨텐츠의 유통이 활발해지고 있다. 3) 10월부터 유료화가 예상되는 스페셜포스2 등 신규 게임을 통해 12년 이후 게임 부문 매출액이 늘어날 것으로 예상된다.

● 3분기 실적은 시장 예상치 하회할 전망

3분기 실적은 시장 예상치를 하회할 가능성이 높다(영업이익 전망치 247억원). 매출액은 1) 슈퍼스타K3 효과, 보너스율 축소 등에 따른 실광고단가 인상, 2) 수신료수익 증가, 3) 글로벌 공연 확대 등으로 전년동기 대비 12.4% 증가한 3,235억원으로 전망된다. 영업이익은 215억원으로 전년동기 대비 8.6% 증가할 전망이다. 3분기 실적이 시장 예상치를 밑돌 것으로 예상되는 이유는 1) 종합편성채널(종편) 진입 이전에 방송 프로그램 경쟁력을 높이기 위한 전략적인 투자(코미디 빅리그, 탑기어 코리아 방송 편성)로 방송 제작비가 약 100억원 늘어나고, 2) 스폐셜포스2의 유료화가 지연되고 마케팅비용 부담이 커졌기 때문이다.

● 방송 사업의 우려는 크지 않음

12년부터 종편이 방송을 시작하면 기존 케이블의 강자인 CJ E&M은 광고수익 증가율이 크게 둔화되거나 제작비가 늘어날 것이라는 우려가 있다. 하지만 경쟁 심화에도 불구하고 12년 광고수익은 전년 대비 11.0% 증가할 것으로 예상된다. 1) 4개 종편 채널의 광고수익(12년 2,251억원 예상)은 지상파 혹은 상위 케이블 PP(Program provider)보다는 중소 케이블 PP나 신문, 잡지 등 다른 매체의 광고재원을 줄여 마련될 가능성이 높고, 2) 사업 초기 종편의 프로그램 경쟁력이 낮아 오히려 CJ E&M의 방송 경쟁력이 더 부각될 가능성이 높기 때문이다. 방송 원가(순수 제작비, 판권비용, 기타 비용 포함)는 전년 대비 7.2% 늘어나는데 그쳐 통제가 가능할 것으로 판단한다.