한국타이어(000240) - 4분기 실적 Preview : 당기순손실은 4분기에도 이어질 전망...삼성증권 - 투자의견 : BUY(L) - 목표주가 : 15,900원 (18,000원에서 하향) * 2009년 이익전망 하향에 따라 목표주가를 18,000원에서 15,900원으로 하향 예상보다 악화되는 타이어 수요를 반영, 동사의 09년 예상영업이익을 3,110억원에서 2,780억원으로 10.5% 하향함. 09년 평균 원재료가격이 전년비 30% 하락할 것으로 가정해도, 가격인하와 가동률 하락으로 인해, 영업이익률은 08년 10%에서 09년 11.3%로 소폭 개선에 그칠 전망. 09년 예상순이익도 2,300억원에서 1,860억원으로 하향조정하며, 이에 09년 EPS의 목표 P/E 13배를 적용한 목표주가도 15,900원으로 하향하나, 동사에 대한 매수의견은 유지. 이는 동사가 최악의 시기를 벗어남에 따라, 올해 하반기의 실적회복이 기대할 수 있기 때문. 그러나, 투자자들은 동 종목의 상승여력 (현 주가에서 18.2% 수준)이 단기적으로 제한적이라는 점을 주의해야 할 것. 대부분이 기대하고 있는 원재료비용 절감효과가 판매가격인하로 인해 이익성장에 크게 기여하기 어려워 보이기 때문. * 4분기 가동률 하락으로 인한 영업이익의 감소 동사의 08년 4분기 가동률은 수요악화로 전년동기 및 전 분기의 100%에서 95%로 하락한 것으로 추정. 3~4개월 분량의 재고가 이월되면서 원재료가격 하락이 이익으로 이어지지 못하는 상황, 이에 가동률 하락은 동사의 영업이익에 부담이 될 것. 07년 4분기 영업이익은 300억원의 성과급을 고려하지 전, 785억원 (영업이익률 13%)에 달함. 그러나 08년 4분기는 성과급이 없다고 가정해도 예상영업이익이 390억원 (영업이익률 6.3%) 수준. 이러한 이익감소의 1/3은 가동률 하락으로, 2/3은 전년보다 증가한 원재료 가격 때문에 발생한 것으로 추정. * 세계수요감소와 불리한 현지 환율변화로 인해 해외자회사 실적 악화 08년 중국과 헝가리 공장으로부터의 예상 지분법평가손실을 기존 0원 및 626억원에서, 322억 및 1,076억원으로 하향함. 중국 공장의 실적 악화는 1) 세계 수요 감소와, 2) 불리한 환율 변화 (중국산 제품의 원가경쟁력 악화)에 따른 것. 09년에는 수출관세의 4%pt 인하 효과로 손실이 축소될 것으로 예상. 헝가리 공장으로부터 예상보다 큰 손실이 발생한 것은 현지 포린트화의 유로화 대비 가치가 더욱 하락하면서 외화환산손실이 증가했고, 유럽의 최종소비수요가 크게 둔화되었기 때문. 당사는 09년 평균판매가격의 7% 인하를 가정하여 동 공장의 지분법평가손실을 기존 추정치 보다 14% 확대된 305억원으로 추정. 그러나, 현지 통화가치하락이 심화되면 지분법평가손실도 더욱 커질 것. * 현재 타이어시장의 어려움은 OE 생산축소와 유통채널 재고감축으로 인한 것 09년 한국 공장의 생산량은 전년비 5.9% 하락할 전망. 올해 설비증설이 지연되어 연간최대생산능력이 4천 2백만본으로 유지된다고 가정하면, 가동률은 08년 97.7%에서 하락한 91.9%에 그칠 것. 09년 상반기 세계 타이어 판매량이 전년비 15% 감소할 것으로 추정되는 가운데, 동사 역시 감산이 불가피. 이는 첫째, 상반기 세계 자동차 판매량이 전년비 25~30% 감소하면, 전체 매출의 약 30%를 차지하는 OE 타이어판매가 큰 폭으로 감소할 것이며, 둘째, 유통채널 상의 재고감축으로 RE 타이어 판매도 타격을 받을 것이기 때문. 당사는 타이어 유통딜러들이 원재료가격이 상승하는 동안 가격인상을 예상하여 재고를 증가시킨 것으로 추정. 그런데 08년 10월 이후 원재료가격이 급락하고, 최종수요가 크게 약해지자 많은 딜러들이 과도한 재고를 보유하게 됨. 신용시장 냉각으로 유동성 위기에 처한 딜러들은 결국 타이어업체로부터 추가 매입을 멈추고, 기존 재고를 소진하려는 것. 당사는 이러한 재고감축이 2분기까지는 이어지며, 동사 수출판매를 둔화시킬 것으로 예상.

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