한진해운 (000700) - 유가에 두손든 1분기 실적...한국투자증권 - 투자의견 : 매수 (유지) - 목표주가 : 28,600원(하향조정) ■ 물동량 증가세가 운임하락을 상쇄, 유가하락은 부담요인 ‘매수’ 투자의견을 유지하며 목표주가는 28,600원으로 하향조정한다. 달러기준 매출액이 4.0% 늘어나는 등 물동량 증가세가 운임하락을 상쇄하고 있어 매수추천의 근거는 여전히 견조하다. 하지만 환율하락과 유가급등으로 이익전망이 밝지 않은 점을 반영해 목표주가를 하향조정했다. 현 수준의 유가가 지속될 것을 가정하면 올해 큰 폭의 이익감소가 불가피하다. 하지만 컨테이너 물동량이 여전히 고성장하고 있어 공급초과에 대한 우려가 낮아지고 있는 등 시장 전반에 걸친 수급우려는 크게 완화되고 있다. 유가만 안정된다면 성수기(3~4분기)의 실적개선을 기대해 볼 만 하다. 물량 호조세로 주요 항로의 컨테이너 탑재율(Load Factor)도 95% 수준으로 높고, 이에 따라 운임급락 우려도 낮아지고 있어 Top-Line에 대한 믿음은 여전히 유효하다. 유가가 원망스러울 뿐이다 ■ 1분기 실적악화 주범은 유가상승, 유류비 950억원 증가 1분기 매출액은 전년동기대비 0.3% 감소했다. 달러기준 매출액은 4.0% 증가해 물동량 증가가 운임 하락을 상쇄하는데 성공했지만, 원/달러 환율 하락으로 원화환산 매출액은 감소했다. 영업이익은 81.7% 감소했다. 유가상승 때문이다. 1분기 B-C유 가격이 전년동기대비 58.1%나 상승했으며, 한진해운의 1분기 유류비는 950억원이나 늘어났다(05.1Q 1,454억원 → 06.1Q 2,404억원) ■ 유가와 환율요인을 제거한 1분기 영업이익은 20.7% 감소한 1,339억원 1분기 실적악화의 주범인 환율과 유가가 전년수준이었다면 운임하락에도 불구하고 양호한 실적을 달성할 수 있었다. 1분기 평균환율은 977원으로 전년동기(1,031원)보다 53.6원 하락했다. 한진해운은 영업수지에서 연간 약 6억 달러의 Long Position이므로, 환율하락 만으로 1분기에 약 80억원의 영업이익이 감소했다(53.6원*6억달러/4Q = 80.4억원). 1분기 유가 58.1% 상승에 따른 추가부담액은 950억원이다(유가부담에 환율변동 및 사용량 증가분이 고려되어야 하지만 정확한 데이터를 확보할 수 없기 때문에 회사 공시자료를 인용함). 이렇게 환율과 유가영향을 제거하면 1분기 영업이익은 1,339억원으로 YoY 20.7% 감소하는 것이다(80.4억원 + 950억원 + 309억원 = 1,339.4억원). ■ 매수의견 유지, 목표주가는 28,600원으로 하향 조정 환율하락과 유가급등으로 예상을 크게 하회한 1분기 실적을 반영해 연간 영업이익 전망치를 4,303억원에서 2,761억원으로 하향조정한다. 목표주가는 33,400원에서 28,600원으로 하향조정한다. 이익 추정치 하향조정으로 추정 BPS가 감소했으며, 목표 PBR은 0.9배로 예전과 동일하다. ‘매수’의견을 유지하는 근거는 여전히 견조한 Top-Line이다. 환율하락과 유가상승에 따른 이익감소는 한진해운에게 불가항력이며, 저평가 투자메리트를 희석시키는 악재다. 컨테이너 업황이 계절적 성수기에 접어들고 있어 물동량 증가세에 대한 기대감은 여전하지만, 환율과 유가추이를 예의주시해야 할 시점이다.

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