삼성화재(000810) - 상승 계기로 삼기에는 부족한 두 번째 내재가치(EV) 발표...한국투자증권 - 투자의견 : 매수 - 목표주가 : 260,000원 (유지) * 2007 회계연도의 내재가치는 5.4조원, 자사주 평가액 포함하면 6.2조원 * 금번 EV는 조심스레 해석될 필요 높고, 주가에 긍정적 영향을 미치기에는 역부족일 듯 * 동사 비롯해 손보업종의 인플레이션에 따른 불확실성은 점증 ● 6개월 목표주가 260,000원 및 매수 의견 유지 동사에 대한 목표가격 260,000원과 ‘매수’ 투자의견을 유지한다. 전일 종가 기준 상승여력은 10%로 당사 유니버스의 손해보험주들에 비해 낮아 상대적 투자 매력은 낮은 편이다. 목표가격은 영업자산(adj.BPS 기준으로 74%에 해당)에 3.3배의 목표 adj.PBR을 부여하고, 관계사 유가증권(삼성전자 1.26%, 삼성증권 7.73%, 에스원 0.97%) 가치는 시장가격으로 합산한 것이다. 관계사 유가증권을 분리하지 않고, 금융사 중 안정성이 가장 높은 수준으로 짐작되는 점을 반영해 자본비용을 9.7%로 가정한 상태에서 SOP 기법으로 산출된 목표가격을 합리화하기 위한 내재 adj.ROE와 영속성장률 조합은 16.6%, 5.5%이다. ● 2007 회계연도의 내재가치는 5.4조원, 자사주 평가액 포함하면 6.2조원 전일 삼성화재는 2008년 3월 현재 자사의 내재가치(Embedded value, 이하 EV)를 발표했다. 유의해야 할 EV 산출 가정 변화는 크게 세 가지다. 첫 번째는 FY07부터 자사주 평가액(FY07 8,076억원, FY06 6,281억원)을 제외했다는 점, 두 번째는 20년 이후 유지율 가정을 낮추었다는 점(3%p 정도로 언급), (3) 보험계약준비금 산출에 있어 정밀성을 높여 보험료 유입에 따른 현금흐름까지 고려했다는 점으로 밝혔다. 이 외에 투자이익률, 할인율, 자본비용 등 경제적 가정은 전년과 동일하다. 제3자 검토를 맡은 계리법인은 전년과 같은 밀리만(Milliman)이다. 이 같은 가정 변화를 전제로 발표한 EV 값은 5조 3,976억원이며, 삼성화재는 11.3%(YoY) 증가한 것으로 계산했다. 보유계약 가치는 1조 4,038억원으로 전년 대비 7% 증가했고, 조정순자산가치는 자동차보험 호조로 이익잉여금이 늘어난데다 자사주매입소각액도 차감하는 통에 12.8% 증가한 것으로 발표했다. RoEV는 14.1%로 전년의 12.4%에 비해 높아진 것으로 발표했다. FY07의 신계약가치는 3,953억원으로 발표했다. FY06의 신계약 가치를 4,116억원으로 수정함에 따라 4% 감소한 것으로 나타났다. 미래보험료현가(Present value of New business premiums(PVNBP))로 신계약가치를 나누어 측정한 신계약마진율은 8.4%로 조정된 FY06의 마진율에 비해 0.8%p 높아진 것으로 발표했다.

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