[브리핑] [선물옵션] 5월 옵션 만기 : 장 중 SP 레벨로 막판 충격 결정될 것...대우증권

[선물옵션] 5월 옵션 만기 : 장 중 SP 레벨로 막판 충격 결정될 것...대우증권

- 합성선물 SP +0.2p 이하=막판 충격, +0.4p 이상=휴전, +0.5p 이상=막판 급등

■ 공식 옵션관련 매수 차익 체크 : 겨우 434억원 불과. 그러나…

옵션관련 매수 차익잔고(conversion)은 5월 9일 기준으로 434억원이다. 이는 대부분 외국인의 것이므로 금일 전량 청산이 예상되지만, 전혀 부담스럽지 않은 규모다. 단, 전일 장 중에 합성선물 베이시스가 +0.3p를 상회하는 시간이 30분을 넘었기 때문에 추가 누적되었을 가능성이 크다. 금일 아침 공식 잔고를 확인하기 바란다.

그 보다 문제는 ① 7,700억원에 달하는 선물관련 실효 매수 차익잔고의 동반 청산 가능성, ② 선물관련 매수 차익잔고의 청산이 지연되자 이를 합성선물로 교체한 후 금일 조기 청산할 가능성(비공식 컨버전 물량), ③ 전일 일부 투신과 기금의 선물 컨버전(합성선물 신규매도+선물 신규매수) 이 금일 인덱스 스위칭 매도로 교체될 가능성 등이다.

금일은 옵션 만기일이므로 장 중 선물 베이시스가 낮아졌을 때(대략 +0.1p 이하) 선물관련 매수 차익잔고를 그대로 청산하는 것 보다는 일단 합성선물로 교체했다가 마감 동시호가에 청산하는 편이 유리하다. 장 중 청산할 경우 호가 스프레드에 의한 결손(bid-ask slippage)이 발생하지만, 마감 단일가로 체결하면 이러한 손실을 조금이라도 줄일 수 있기 때문이다. 물론, 이를 위해서는 선물-합성선물의 SP가 적어야 하는데, 대략 0.2p 이하일 경우 효과적이다.

이미 이러한 점을 노리고 선물관련 매수 차익 중 상당 물량이 합성선물로 교체(비공식 컨버전)된 상태다. 투자자별로 합성선물 매매를 추정한 결과, 투신은 행사가격 180~192.5p(ATM±3)에 걸쳐 최대 –2,903억원의 합성선물을 순매도한 것으로 나타났다. 즉, 공식 물량을 제외하더라도 2,500억원 가량의 컨버전이 있다는 얘기다.

전일 13:30부터 선물과 합성선물의 SP가 0.2p 이하로 줄어들자 투신과 기금의 매매에서 ‘현물 매수+합성선물 신규매도(콜 신규매도+풋 신규매수)+선물 신규매수’가 관찰되었다. 투신은 워낙 여러 주체들에 의해 매매가 뒤섞였기 때문에 이들간의 균형은 관찰되지 않았지만, 기금은 비교적 뚜렷한 밸런스가 나타나 연계 매매 가능성이 높았다.

해당 구간에서 기금 현물 매도는 61억원, 선물 매수 1,089억원, 콜 매도 1,062억원, 풋 매수 971억원이었다. 대략 선물 매수의 일부는 현물 매도와 함께 인덱스 스위칭 매도를 구성했고, 나머지는 합성선물 매도와 함께 선물 컨버전에 사용된 것으로 추측된다. 여기서 문제는 선물 컨버전인데, 금일 장 중 SP가 확대되지 않을 경우 종가에 자동 청산되는 합성선물 매도를 대신해 현물을 매도(차익 PR 매도)할 수 있다는 점이다.

투신 역시 같은 계산에 따르면 선물 매수 1,212억원, 콜 매도 1,083억원, 풋 매수 3,472억원이므로 선물 컨버전의 가능성이 짙다. 일단 투신 물량은 앞서 추정한 비공식 컨버전 2,500억원에 포함되었을 가능성이 있기 때문에 기금 물량만 감안한다고 하더라도 1,000억원 가량의 추가 청산 부담을 떠안은 셈이다. 결론적으로 설령 금일 추가로 선물 컨버전이 없어도 유력한 종가 청산 물량은 ‘434억원 + 2,500억원 + 1,000억원 = 3,934억원’이 된다.

■ SP가 +0.4p 이상 확대되어야만 종가 충격 완화될 수 있어

앞서 산출한 잠재 차익 PR 매도 물량이 종가에 전량 청산된다면 하락 충격은 불가피하다. 물론, 국내 기관을 중심으로 이를 노리고 막판에 저가 매수를 시도하는 세력도 있겠지만, 물량이 충분치 못할 경우 오히려 PR 매도 엔진에 휘발유(유동성)만 공급하는 꼴이 될 수 있다. 따라서, 더욱 바람직한 시나리오는 장 중 SP가 크게 올라 금일 자동 청산되는 합성선물을 다시 6월 만기에 청산되는 선물로 환승하게끔 만드는 것이다.

선물에서 합성선물로 갈아탄 SP가 대략 +0.3~0.1p 사이에 분포하므로 다시 선물로 복귀하기 위한 SP는 +0.4p 이상이 필요하다. 특히, SP가 장 중 +0.5p를 넘어서면 대량 차익 PR 매수를 유발할 수도 있는데, 역시 장 중 호가 스프레드의 결손을 피하기 위해 일단 선물 리버셜(선물 신규매도+합성선물 신규매수)로 진입했다가 막판에 합성선물 매수를 현물 매수로 갈아타면서 완결되므로 역시 차익 PR 매수는 종가에 집중된다.

한편, 장 중 합성선물 베이시스가 +0.2p를 상회하거나, SP가 극단적으로 낮아졌을 경우, 장 중 차익 PR 매수가 유입될 수 있는데, 이들은 대부분 합성선물에 걸린 것이므로 막판 역류(PR 매도)할 수 있어 주의를 요한다.