[선물옵션] 5월 만기 - 제한적인 폭발에 그칠 듯...대우증권 : 컨버전 최대 1,826억원 불과. 선물관련은 괴리/유동성 부족으로 폭발 제한될 전망 ■ 공식 컨버전 654억원, 비공식 포함해도 최대 1,826억원 불과 지난 5월 4일, 공식 보고된 옵션관련 잔고는 3,500계약이며, 금액으로 환산하면 654억원에 불과하다. 4월 26일에는 최대 1,459억원을 기록하기도 했지만, 이후 내내 줄어든 결과다. 이는 최근 KOSPI 거래대금(5MA)의 1.44%에 불과하므로 전량 청산되더라도 충격은 미약할 것이다. 따라서, 우리가 다뤄야 할 문제는 비공식 옵션관련 매수 차익잔고의 유무와 선물관련 매수 차익잔고의 동반 청산 여부가 된다. 이번에는 선물관련 매수 차익의 청산이 장기 지연되면서 일부 기관을 중심으로 선물 포지션을 합성선물로 갈아탄 후 만기에 강제 청산하려는 움직임이 보고된 바 있다. 장 중 SP 수준과 일별 공식 컨버전 증감을 대조한 결과, +0.35p 이하일 경우 컨버전이 증가했다. 이 기준은 선물을 옵션으로 갈아타는 데도 동일하게 적용되는데, 4월 17일~5월 4일, SP가 +0.35p 이하였던 거래시간은 990분이나 되므로 기회는 비교적 충분했다는 판단이다. 한편, 투자자별로 합성선물 매매를 추정한 결과, 투신은 행사가격 180~192.5p(ATM±2)에 걸쳐 최대 –1,826억원의 합성선물을 순매도했으며, ATM 빈도가 가장 많았던 185p만 하더라도 -1,068억원에 달했다. 여기서 공식 컨버전 잔고인 654억원을 차감하면 비공식 물량은 최소 414억원에서 최대 1,172억원 더 있다고 봐야 할 것이다. ■ 선물관련 청산은 평소 보다 많겠지만, 절대 물량은 여전히 제한될 듯 결국 옵션관련 비공식 물량을 감안해도 부담은 크지 않기 때문에 문제는 역시 선물관련 물량이 된다. 과연 이것이 청산되기 위한 조건은 ① 충분한 괴리율의 하락, ② 풍부한 바스켓 유동성이다. 양자 모두 개선되겠지만, 차익 PR 매도가 폭발할 만큼 충분하지는 않을 것이므로 결국 청산 물량은 최근 관찰된 최대 차익 PR 순매도(3,900억원)을 넘어서지 못할 전망이다. (1) 베이시스의 상대 하락 속도는 여전히 이론치에 비해 빠르지 않을 것이다. 왜냐하면 외국인의 선물 순매수는 약화되었지만 여전히 매수 포지션이 많아 일시적으로 베이시스 하락 방어에 나설 수 있으며, 베이시스 지배력을 三分하고 있는 개인/증권 역시 매수 바통터치에 나설 수 있기 때문이다. 다만, 만기 부근까지 지수가 추가 상승해 190p에 근접할 경우, 기술적 저항력이 높아지면서 베이시스가 악화될 가능성은 남아있다. (2) 만기일은 직전 기간에 비해 유동성이 늘어나는 것이 사실이나, 옵션 만기는 선물 만기에 비해 증가율이 낮은 편이다. 과거 1년간 만기일 전후 유동성(거래대금 기준)을 비교한 결과, 선물의 경우 만기 직전대비 21.5%가 증가한 반면, 옵션은 7.1% 증가하는데 그쳤다. 게다가 4월 26일 이후 차익 PR 순매도 반전과 함께 비차익 쪽도 매도가 많아진 상태다. 따라서, 이번 만기일 바스켓 유동성의 개선에 따른 차익 PR 매도 증가는 제한적일 수 밖에 없다. 앞서 내린 결론대로 만기일 매수 차익잔고 청산이 제한적일 경우 당장의 지수 하락은 방어되겠지만, 이후 다시 차익 PR 매도에 시달릴 수 있다. 매도 차익잔고의 신규 진입까지 감안하면 차익 PR 매도 여력은 아직 온전한 상태며, 시간이 다소 걸리더라도 결국 베이시스 하락은 가속될 수 있기 때문이다.

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