[브리핑] [조선] 3Q Preview: 영업 실적 양호하나, 조선 시황은 인고의 시간 더 필요...대우증권

[조선] 3Q Preview: 영업 실적 양호하나, 조선 시황은 인고의 시간 더 필요...대우증권 ■ 3분기, 원자재 가격 인상 우려에도 영업이익률은 전분기 대비 0.9~1.6%p 하락에 그칠 전망 지난 상반기에 선박용 후판 가격 및 철강재 가격 인상에 따라 3Q 조선사의 수익성이 크게 악화될 것으로 우려했다. 선급용 후판 가격이 지난 2분기 약 19% 인상에 이어 3분기에도 약 22%가 추가 인상되었다. 후판이 원가에 차지하는 비중이 조선소별로 약 12~14%인 점을 감안하면 당초 조선사의 영업이익률이 지난 2분기 대비 2.6~3.1%p 하락할 것으로 예상되었다. 하지만 국내 주요 조선소의 3분기 실적은 큰 우려와는 달리 예상치를 상회하는 양호한 실적이 예상된다. 주요 조선사별로 약 0.9~1.6%p의 영업이익률 하락에 그친 것으로 추정된다. 이는 조선사들이 건조선가 상승, 생산성 향상으로 매출액이 크게 증가했고, 원자재 재고 확보 등 원가 절감이 컸기 때문이다. 그리고 업체별로 건조선종의 구성(Product Mix)이 다른 점도 업체별 수익성에 차별화를 가져온 이유 중 하나다. ■ 후판 가격 추가 인상으로 2009년 1Q까지 수익성 저하될 전망(영업이익률 하락 폭 분기별 1%p 이내 전망) 지난 상반기 선급용 후판 가격의 대대적인 인상에 이어 일본산 후판 수입 가격도 추가 인상되었다.(일본산 후판 가격은 금년 10월~내년 3월까지 단계적 인상) 동국제강이 12% 추가 인상했고, POSCO도 추가 인상이 예상되어 국내 조선사의 수익성은 2009년 1분기를 저점으로 턴어라운드가 기대된다. 단 최근까지 국내 조선사들이 보여준 생산성 향상과 지속적인 건조선가 상승, 원자재 재고 보유분 등을 고려하면 영업이익률 하락 폭은 분기별로 2%p를 넘지 않을 것으로 전망된다. 세계 경기 둔화, 철강 시황 위축, 선급용 후판 수급 상황을 고려하면 선급용 후판 가격 상승은 거의 막바지 단계에 이른 것으로 보인다. 따라서 향후 선급용 후판 가격의 추가적인 상승 폭은 제한적일 것으로 예상된다. 이유는 2010년 이후 후판 수급은 큰 전환점을 맞을 것이기 때문이다. 후판 공급량이 증가되면서 후판 가격은 다시 하향 안정을 찾을 것으로 예상된다. 그리고 2010년에 철강업체들은 2011년부터 후판 수급이 개선될 것을 대비하여 주 수요처인 조선소와의 관계를 돈독히 가져가는 차원에서 단가 인상은 자제할 가능성이 높다. ■ 조선업 관련 주요변수 대부분 부정적으로 전환 → 2009년 혼돈의 시대 전개 → 2010년 안정 국면 진입 전망 조선업 관련 주요 변수들이 대부분 부정적으로 전환되고 있다. 미국발 신용경색이 세계로 확대되며 글로벌 경기 침체, 물동량 감소, BDI지수 폭락, 해운업 침체, 유로/달러 환율 하락에 이어 최근에는 신주수주 및 선가(신조/중고)까지 동반 하락세가 시작되었다. 조선업 경기 악화가 가시화되기 시작했고 이는 미국, 유럽 등 주요 수요국가의 경기 회복이 뒷받침 되지 않는다면 장기화될 가능성이 높다. 향후 조선업의 향방은 글로벌 경기 안정이 중요하게 작용할 전망이다. 이러한 영업 환경 속에 조선업체들의 실적 횡보도 불안해지고 있다. 신생 중소 조선사들의 경우 3분기부터 영업 실적이 악화되기 시작하여 2009~2010년에는 생존 문제까지 봉착할 가능성이 높다. 이는 기존에 수주 잔고가 3년 이상 늘어난 가운데 원자재 가격 급상승, 인건비 상승, 인력부족, 설비투자 재원 부족이 심화되었기 때문이다. 그리고 최근 신조 수주가 줄어들고, 신조 선가 하락까지 맞물려 향후 빚어질 영업 실적 악화가 더욱 가중될 가능성이 높다. 이러한 혼돈의 시기가 지속되면서 경쟁업체간 양극화 현상이 커질 것으로 전망된다. 대형업체와 현금 보유량이 많아 수주 담보여력이 높은 업체들의 경우 지속적인 수주가 이어지고, 단기적인 수익성 하락은 있으나 2010년부터 수익성이 빠르게 회복되면서 큰 폭의 실적 호전이 전망된다. 2010년부터 건조 선가 상승폭이 크고 후판을 비롯한 원자재 가격 하락이 예상되기 때문이다. 반면 추가 투자가 필요한 신생업체들이나 현금 보유량이 부족해 은행 대출 또는 담보가 어려운 업체의 경우 향후 생존에 대한 위협까지도 감수해야 할 상황이 전개될 수 있다. ■ Top picks: 현대미포조선, 한진중공업, 현대중공업 조선 시황과 조선업 주가 관련 투자 지표들이 대부분 부정적으로 전환된 상황이어서 조선주에 대한 투자는 보수적인 관점에서 단기 트레이딩이 바람직해 보인다. 국내 조선사 5사(대우증권 추천 종목)의 경우 조선업 불황에 따라 주가 흐름은 약세가 예상된다. 하지만 타 업체와 비교하여 2011년까지 실적 안정성과 높은 수익성을 감안하여 주가 급락에 따라 높아진 자산 가치와 높아진 배당 수익률에 관심을 가져야 할 시기로 보인다. 각 조선사별 PBR은 0.7~1.7배로 산업재 평균 PBR 2.0배보다 낮은 상태다. 연간 배당수익률도 2.3~9.0%(21일 종가 대비 2007년 배당액 기준)로 높아졌다. 2008년 증가할 이익 수준을 고려하면 배당수익률은 더욱 높아질 가능성이 크다. 조선업체별로 Top Picks로는 현대미포조선(010620), 한진중공업(097230), 현대중공업(009540)을 제시한다. 목표주가는 최근 불안한 시장 상황과 업체별 경쟁 구도를 고려하여 수정하였다.