[브리핑] 현대제철(004020) - 봉형강 절대강자, 판재류를 꿈꾼다...굿모닝신한증권

현대제철(004020) - 봉형강 절대강자, 판재류를 꿈꾼다...굿모닝신한증권 - 투자의견 : 매수 - 적정주가 : 87,000원 * 투자의견 ‘매수’, 적정주가 87,000원 동사에 대해 투자의견 ‘매수’, 적정주가 87,000원으로 커버리지를 개시한다. 적정주가는 영업가치 70,000원과 투자자산가치 17,000원의 합이다. 영업가치는 ‘08년 예상 EBITDA에 target EV/EBITDA 7.0배를 적용해 산출했으며, 투자자산가치는 상장사의 경우 시가를 20% 할인했으며 비상장사는 장부가를 적용했다. 적정주가 87,000원은 ‘08년 예상치 기준으로 PER 10.6배, PBR 1.6배에 해당한다. 동사의 투자 포인트는 1) 중국 철강 수출 억제 정책의 최대 수혜주이며, 2) 봉형강 1위 기업의 가격 결정력을 바탕으로 수익성 유지가 가능하며, 3) 일관제철소 건설로 인한 재무 부담이 ‘09년부터 완화될 전망이라는 점이다. * 중국 철강 수출 억제 정책의 최대 수혜주 중국 정부의 철강산업 구조조정 노력은 ‘08년에도 지속될 것이며, 저급 강재인 봉형강 수출량 감소세가 특히 두드러질 전망이다. 2007년 국내 철근 수입량의 84%가 중국산이므로 중국 봉형강 수출 감소는 봉형강 1위 업체인 동사에 직접적인 호재이다. 동사의 ‘08년 매출에서 봉형강이 차지하는 비중이 67%이므로 봉형강 시장에서의 위상 강화는 실적 및 주가 모멘텀으로 작용할 것이다. 봉형강 가격 결정력을 바탕으로 수익성 유지 동사는 철스크랩 가격이 오를 때마다 원가 상승분을 판가에 전가시키고 있다. 동사가 봉형강 시장 가격 결정권을 가지고 있으므로 철스크랩 가격 강세가 지속되더라도 수익성이 훼손되지 않을 전망이다. 안정적으로 유지되는 봉형강 수요, 중국 수입재 규모 축소, 10%대 수익성 유지를 통해 2011년까지 동사의 EBITDA는 연평균 17.5% 증가할 전망이다. * 일관제철소 건설로 인한 재무 부담은 ‘09년부터 빠르게 감소할 듯 부채비율 120%에 달하는 동사의 재무구조 상 총 5.2조원에 달하는 투자비와 ‘08년 투자비 2.0조원은 재무 부담으로 작용할 수 있다. 하지만 매년 1조원 이상 발생하는 EBITDA를 통해 ‘09년부터 재무 구조가 빠르게 개선될 전망이다. Free cash flow는 ‘08년 –5,483억원에서 ‘09년 56억원으로 개선될 전망이며, 부채비율도 118%에서 101%까지 낮아질 것으로 예상된다. 주가의 선반영성을 감안하면 ‘08년 중반부터는 차입금 부담보다 일관제철소 건설에 따른 경쟁력 강화와 성장성에 초점이 맞춰질 것으로 예상된다.